没有什么证
据显示在最近的几年里，美国经济的潜在产出的长期
平均增长率有所上升。
最后，对于股票价格的上涨，我们又提出用投资
230
第 231 页
第5章风险溢价与9 0年代股票市场的繁荣
者的心理变化来解释。由于这种解释与股权风险溢价
的理性变化的数学表达式相同，所以这两者很难分清
楚。根据式( 5 - 1 )，股票价格的感性上升，并不与预期
红利增长率的上升同步，而是通过使折现率k下降才
发生股票价格的变化的。由于这个原因，我们不可能
确定感性因素和理性因素共同发生作用的程度。例如，
假设较高的美国股票价格水平是由投资者观念的变
化、投资者人口结构变化和投资者对股市的非理性乐
观预期诸因素所造成的，确定每项解释的重要性权重
只有通过对这些假设的根据及其推导判断的过程进行
仔细分析才能得出。由于所有这些假设对于折现率k
都有同样的影响，所以我们不可能仅仅根据股票价格
的变化分清这些影响。
如果没有严格的假设，即未来所发生的事件是可
以预测的，那么在学术层面上关于导致股票价格上升
的原因的讨论就可以结束了。股票的未来走向是由它
从过去走到现在的方式所决定的。根据最近的经验和
对股权风险溢价的研究成果，预测普通股长期的未来
预期收益将是我们在第6章要讨论的问题。
附录5A 国际股票市场指数
表5A-1 国际股票市场指数
日本英国德国美国
日期
NIKKE 225F T S EG D A X标准普尔5 0 0
1 9 8 4年1月10 196N / AN / A1 6 3
231
第 232 页
股权风险溢价：股票市场的远期前景
(续)
日本英国德国美国
日期
NIKKE 225F T S EG D A X标准普尔5 0 0
1 9 8 4年2月10 031N / AN / A1 5 7
1 9 8 4年3月10 929N / AN / A1 5 9
1 9 8 4年4月10 9811 138N / A1 6 0
1 9 8 4年5月9 9401 017N / A1 5 1
1 9 8 4年6月10 3781 039N / A1 5 3
1 9 8 4年7月9 9991 009N / A1 5 1
1 9 8 4年8月10 5841 103N / A1 6 7
1 9 8 4年9月10 6491 139N / A1 6 6
1 9 8 4年1 0月11 2531 152N / A1 6 6
1 9 8 4年11月11 4291 181N / A1 6 4
1 9 8 4年1 2月11 5431 231N / A1 6 7
1 9 8 5年1月11 9931 280N / A1 8 0
1 9 8 5年2月12 3221 261N / A1 8 1
1 9 8 5年3月12 5901 277N / A1 8 1
1 9 8 5年4月12 4261 291N / A1 8 0
1 9 8 5年5月12 7901 313N / A1 9 0
1 9 8 5年6月12 8821 235N / A1 9 2
1 9 8 5年7月12 2631 262N / A1 9 1
1 9 8 5年8月12 7131 341N / A1 8 9
1 9 8 5年9月12 7001 290N / A1 8 2
1 9 8 5年1 0月12 9391 377N / A1 9 0
1 9 8 5年11月12 7631 439N / A2 0 2
1 9 8 5年1 2月13 0831 413N / A2 11
1 9 8 6年1月13 0241 435N / A2 1 2
1 9 8 6年2月13 6411 544N / A2 2 7
1 9 8 6年3月15 8601 669N / A2 3 9
1 9 8 6年4月15 8261 661N / A2 3 6
1 9 8 6年5月16 7391 603N / A2 4 7
1 9 8 6年6月17 6541 650N / A2 5 1
1 9 8 6年7月17 5101 558N / A2 3 6
1 9 8 6年8月18 8211 661N / A2 5 3
1 9 8 6年9月17 8531 556N / A2 3 1
232
第 233 页
第5章风险溢价与9 0年代股票市场的繁荣
(续)
日本英国德国美国
日期
NIKKE 225F T S EG D A X标准普尔5 0 0
1 9 8 6年1 0月16 9111 632N / A2 4 4
1 9 8 6年11月18 3261 637N / A2 4 9
1 9 8 6年1 2月18 7011 679N / A2 4 2
1 9 8 7年1月20 0241 808N / A2 7 4
1 9 8 7年2月20 7671 979N / A2 8 4
1 9 8 7年3月21 5671 998N / A2 9 2
1 9 8 7年4月23 2752 051N / A2 8 8
1 9 8 7年5月24 9022 203N / A2 9 0
1 9 8 7年6月24 1762 284N / A3 0 4
1 9 8 7年7月24 4882 361N / A3 1 9
1 9 8 7年8月26 0292 250N / A3 3 0
1 9 8 7年9月26 0112 366N / A3 2 2
1 9 8 7年1 0月23 3291 750N / A2 5 2
1 9 8 7年11月22 6871 580N / A2 3 0
1 9 8 7年1 2月21 5641 713N / A2 4 7
1 9 8 8年1月23 7191 791N / A2 5 7
1 9 8 8年2月25 2431 769N / A2 6 8
1 9 8 8年3月26 2601 743N / A2 5 9
1 9 8 8年4月27 5101 802N / A2 6 1
1 9 8 8年5月27 4171 784N / A2 6 2
1 9 8 8年6月27 7691 858N / A2 7 4
1 9 8 8年7月28 2001 854N / A2 7 2
1 9 8 8年8月27 3661 754N / A2 6 2
1 9 8 8年9月27 9241 827N / A2 7 2
1 9 8 8年1 0月27 9831 852N / A2 7 9
1 9 8 8年11月29 5791 792N / A2 7 4
1 9 8 8年1 2月30 1591 793N / A2 7 8
1 9 8 9年1月31 5812 052N / A2 9 7
1 9 8 9年2月31 9862 002N / A2 8 9
1 9 8 9年3月32 8392 075N / A2 9 5
1 9 8 9年4月33 7132 11 8N / A3 1 0
1 9 8 9年5月34 2672 11 4N / A3 2 1
233
第 234 页
股权风险溢价：股票市场的远期前景
(续)
日本英国德国美国
日期
NIKKE 225F T S EG D A X标准普尔5 0 0
1 9 8 9年6月32 9492 151N / A3 1 8
1 9 8 9年7月34 9542 297N / A3 4 6
1 9 8 9年8月34 4312 388N / A3 5 1
1 9 8 9年9月35 6372 299N / A3 4 9
1 9 8 9年1 0月35 5492 1431 4733 4 0
1 9 8 9年11月37 2692 2771 5773 4 6
1 9 8 9年1 2月38 9162 4231 7903 5 3
1 9 9 0年1月37 1892 3371 8233 2 9
1 9 9 0年2月34 5922 2551 8103 3 2
1 9 9 0年3月29 9802 2481 9693 4 0
1 9 9 0年4月29 5852 1031 8133 3 1
1 9 9 0年5月33 1312 3451 8453 6 1
1 9 9 0年6月31 9402 3751 8803 5 8
1 9 9 0年7月31 0362 3261 8183 5 6
1 9 9 0年8月25 9782 1631 6303 2 3
1 9 9 0年9月20 9841 9901 3353 0 6
1 9 9 0年1 0月25 1942 0501 4343 0 4
1 9 9 0年11月22 4552 1491 4413 2 2
1 9 9 0年1 2月23 8492 1441 3983 3 0
1 9 9 1年1月23 2932 1701 4203 4 4
1 9 9 1年2月26 4092 3811 5423 6 7
1 9 9 1年3月26 2922 4571 5236 7 5
1 9 9 1年4月26 1112 4861 6063 7 5
1 9 9 1年5月25 7902 5001 7043 9 0
1 9 9 1年6月23 2912 4151 6223 7 1
1 9 9 1年7月24 1212 5891 6223 8 8
1 9 9 1年8月22 3362 6461 6513 9 5
1 9 9 1年9月23 9162 6221 6073 8 8
1 9 9 1年1 0月25 2222 5661 5823 9 2
1 9 9 1年11月22 6872 4201 5673 7 5
1 9 9 1年1 2月22 9842 4931 5784 1 7
1 9 9 2年1月22 0232 5711 6884 0 9
234
第 235 页
第5章风险溢价与9 0年代股票市场的繁荣
(续)
日本英国德国美国
日期
NIKKE 225F T S EG D A X标准普尔5 0 0
1 9 9 2年2月21 3392 5621 7454 1 3
1 9 9 2年3月19 3462 4401 7184 0 4
1 9 9 2年4月17 3912 6541 7344 1 5
1 9 9 2年5月18 3482 7081 8034 1 5
1 9 9 2年6月15 9522 5211 7534 0 8
1 9 9 2年7月15 9102 4001 6154 2 4
1 9 9 2年8月18 0612 3131 5414 1 4
1 9 9 2年9月17 3992 5531 4664 1 8
1 9 9 2年1 0月16 7672 6581 4924 1 9
1 9 9 2年11月17 6842 7791 5444 3 1
1 9 9 2年1 2月16 9252 8471 5454 3 6
1 9 9 3年1月17 0242 8071 5724 3 9
1 9 9 3年2月16 9532 8681 6844 4 3
1 9 9 3年3月18 5912 8791 6844 5 2
1 9 9 3年4月20 9192 8131 6274 4 0
1 9 9 3年5月20 5522 8411 6324 5 0
1 9 9 3年6月19 5902 9001 6984 5 1
1 9 9 3年7月20 3802 9271 8034 4 8
1 9 9 3年8月21 0273 1001 9454 6 4
1 9 9 3年9月20 1063 0381 9164 5 9
1 9 9 3年1 0月19 7033 1712 0694 6 8
1 9 9 3年11月16 4073 1672 0584 6 2
1 9 9 3年1 2月17 4173 4182 2674 6 6
1 9 9 4年1月20 2293 4922 1784 8 2
1 9 9 4年2月19 9973 3282 0924 6 7
1 9 9 4年3月19 11 23 0862 1334 4 6
1 9 9 4年4月19 7253 1252 2464 5 1
1 9 9 4年5月20 9742 9712 1284 5 7
1 9 9 4年6月20 6442 9192 0254 4 4
1 9 9 4年7月20 4493 0832 1474 5 8
1 9 9 4年8月20 6293 2512 2134 7 5
1 9 9 4年9月19 5643 0262 0124 6 3
235
第 236 页
股权风险溢价：股票市场的远期前景
(续)
日本英国德国美国
日期
NIKKE 225F T S EG D A X标准普尔5 0 0
1 9 9 4年1 0月19 9903 0972 0724 7 2
1 9 9 4年11月19 0763 0812 0484 5 4
1 9 9 4年1 2月19 7233 0662 1074 5 9
1 9 9 5年1月18 6502 9922 0214 7 0
1 9 9 5年2月17 0533 0092 1024 8 7
1 9 9 5年3月16 1403 1381 9235 0 1
1 9 9 5年4月16 8073 2172 0165 1 5
1 9 9 5年5月15 4373 3192 0925 3 3
1 9 9 5年6月14 5173 3152 0845 4 5
1 9 9 5年7月16 6783 4632 2195 6 2
1 9 9 5年8月18 11 73 4782 2385 6 2
1 9 9 5年9月17 9133 5082 1875 8 4
1 9 9 5年1 0月17 6553 5292 1685 8 2
1 9 9 5年11月18 7443 6642 2436 0 5
1 9 9 5年1 2月19 8683 6892 2546 1 6
1 9 9 6年1月20 8133 7592 4706 3 6
1 9 9 6年2月20 1253 7282 4746 4 0
1 9 9 6年3月21 4073 7002 4866 4 6
1 9 9 6年4月22 0413 8182 5056 5 4
1 9 9 6年5月21 9563 7482 5436 6 9
1 9 9 6年6月22 5313 7112 5616 7 1
1 9 9 6年7月20 6933 7032 4736 4 0
1 9 9 6年8月20 1673 8682 5446 5 2
1 9 9 6年9月21 5563 9542 6526 8 7
1 9 9 6年1 0月20 4673 9792 6597 0 5
1 9 9 6年11月21 0204 0582 8467 5 7
1 9 9 6年1 2月19 3614 11 92 8897 4 1
1 9 9 7年1月18 3304 2763 0357 8 6
1 9 9 7年2月18 5574 3083 2607 9 1
1 9 9 7年3月18 0034 3133 4297 5 7
1 9 9 7年4月19 1514 4363 4388 0 1
1 9 9 7年5月20 0694 6213 5638 4 8
236
第 237 页
第5章风险溢价与9 0年代股票市场的繁荣
(续)
日本英国德国美国
日期
NIKKE 225F T S EG D A X标准普尔5 0 0
1 9 9 7年6月20 6054 6053 7678 8 5
1 9 9 7年7月20 3314 9084 4069 5 4
1 9 9 7年8月18 2294 8183 9208 9 9
1 9 9 7年9月17 8885 2444 1559 4 7
1 9 9 7年1 0月16 4594 8423 7549 1 5
1 9 9 7年11月16 6334 8323 9729 5 5
1 9 9 7年1 2月15 2595 1364 2249 7 0
1 9 9 8年1月16 6285 4594 4439 8 0
1 9 9 8年2月16 8325 7674 6941 049
1 9 9 8年3月16 5275 9325 0971 102
1 9 9 8年4月15 6415 9285 1071 11 2
1 9 9 8年5月15 6715 8715 5691 091
1 9 9 8年6月15 8305 8335 8971 134
1 9 9 8年7月16 3795 8375 8741 121
1 9 9 8年8月14 1085 2494 8349 5 7
1 9 9 8年9月13 4065 0644 4751 017
1 9 9 8年1 0月13 5655 4384 6711 099
1 9 9 8年11月14 8845 7445 0231 164
1 9 9 8年1 2月13 8425 8835 0021 229
237
第 238 页
第6章
股权风险溢价
和普通股的长
期走势分析
毫无疑问，我们面临着这样的一条底线：未来不
会像过去那样美好。